中金首席分析師楊鑫:新能源車有望維持30年的高景氣度,智能汽車的投資機會或遠大于智能手機
更新日期:2021-05-04 15:30:10

  證券市場紅周刊  記者|林偉萍

  精彩觀點:

  未來我國交運領域碳中和能否實現,還需看技術上的突破

  2045年我國新能源車購置滲透率有望達到100%,2060年汽車保有量較2019年將增長158%

  智能化汽車所帶來的投資機會有望是萬億級別甚至更大

  航空領域2060年實現“脫碳”難度大

  作為全球僅次于電力行業的第二大碳排放主體,交通運輸行業的碳中和之路,相較于電力行業,任重道遠。本周《紅周刊》面對面欄目邀請到了中金公司交運物流和基礎設施行業首席分析師楊鑫,共同探討碳中和對交運行業的影響以及帶來的投資機會。

  在楊鑫看來,目前電氣化率較高的公路客運(包含乘用車)以及鐵路實現碳中和的路徑較為清晰,依賴于氫能的公路貨運、航空、航運、物流等領域則仍需技術上突破和政策上的支持。投資機會上,預期在2045年新能源車實現100%銷售滲透率前,都有望維持行業的高景氣度;智能汽車帶來的投資機會,或比智能手機更大,其投資機會將是萬億級別以上;氫燃料電池未來發展則有望復制動力電池;航空雖然2060年實現碳中和難度大,但隨著國際線的重啟以及中國航空業的進一步整合,相關投資機會也值得關注。

  新能源車2025年有望實現購置平價

  2045年實現全覆蓋前都有望維持高景氣度

  《紅周刊》:相較于電力行業相對清晰的碳中和路徑,交運行業要想在2030年實現碳達峰,2060年實現碳中和卻并非易事。在您看來,交運行業實現碳中和的難點在哪里?  

  楊鑫:中國交運碳排放占比過去一直處于上升通道,目前我國交運碳排放占整體經濟碳排放比例不到10%,全球同比數值為25%。但從復合增速來看,考慮到中國未來人均GDP、汽車保有量、人均航空乘機次數都將持續上升等因素,我國交運領域的周轉量將持續提升,因此碳排放壓力依然較大。

  另外,從發達國家經驗來看,要想在交運領域實現真正的碳達峰也不容易。例如,歐洲在上世紀90年代,整個經濟體已經實現碳達峰,2007年交運領域實現碳達峰。但2013年之后,交運領域的碳排放量再度回升。

  就我國交運細分行業碳排放來看,公路運輸碳排放占比最大,高達885%,其中,45%來自包括乘用車在內的公路客運;40%來自以商用車為主的公路貨運。第二大碳排放領域為航空,占比約10%左右。總體來看,未來我國交運領域碳中和能否實現,還需看技術上的突破。

  《紅周刊》:從最新銷售數據來看,3月份國內新能源車滲透率創新高,達到8.9%,但距離100%銷售滲透率仍有差距,何時將實現全覆蓋?

  楊鑫:目前,公路客運領域碳中和路徑確實是相對比較清晰的,如隨著電池生產環節規模效應加大,疊加鋰電池材料成本降低,預期2025年三元電池組裝車成本較2020年下降35%,這將推動純電動車較燃油車的購置平價,并進一步拉動新能源車的銷售滲透率提升。

  其實,目前在我國新能源車的使用成本已經低過燃油車使用成本了,但由于目前消費者仍有里程、充電樁等焦慮因素,3月份的滲透率僅為8.9%。不過,目前一些換電模式正在消除消費者的里程焦慮,疊加政策支持,我們測算,2045年新能源車購置滲透率有望達到100%,到那時消費者不會再去新買燃油車。原有的燃油車將逐步被淘汰,從而在2060年乘用車領域實現100%新能源化,實現碳中和。

  之所以將日期鎖定在2045年,是因為從中金汽車組測算數據來看,2045年中國千人汽車保有量將達到500,實現達峰。雖然這一千人保有量相較于發達國家的千人保有量800仍有差距,但2045年后,中國有望開始實行自動駕駛,這將使得汽車保有量提前下降。

  《紅周刊》:可以理解為在2045年汽車保有量達峰前,新能源汽車將持續高景氣度嗎?

  楊鑫:我認為是這樣的,目前看新能源車的機會確定性比較強。根據中金汽車組的測算,2060年汽車保有量將達到5.3億輛,較2019年增長158%,市場增量空間巨大。我個人認為,從40年時間維度來看,目前新能源車產業鏈上比較有競爭優勢的企業的高估值,可以在未來業績增長帶動下逐步消化。

  智能汽車投資機會比智能手機更大

  有望帶來萬億級別以上的投資機會

  《紅周刊》:近日,小米、華為等消費電子產業鏈紛紛宣布“造”車。此前,蘋果、谷歌以及阿里、百度等也均著手布局汽車,您如何看這些科技巨頭對新能源汽車,尤其是智能汽車的布局?

  楊鑫:此前“造車”有很大的門檻,比如發動機的某些技術壁壘使得其他企業很難進入。而當汽車進入智能化之后,傳統汽車可能會像此前的傳統手機一樣,被智能汽車顛覆。

  在我們看來,智能汽車未來給我們生活所帶來的改變,將遠超我們當前的想象。例如,汽車以后將不僅僅是交通工作,還將是我們生活中的AI助手,成為除了家和辦公室之外的第三空間。它可以幫你開會,幫你與外界發生聯系。未來的汽車內部空間也將非常大,可以想象一下,如果實現了自動駕駛,人們從北京到上海可能首先不再是坐飛機,消費者完全可以在汽車上睡一晚上,第二天到達目的地開展工作。這也有助于減少航空因周轉量增加而帶來的碳減排壓力。

  當然,在汽車智能化過程中,科技實力是比較重要的。中國汽車產業有望借助汽車智能化的發展,實現彎道超車。在我看來,科技巨頭發揮自身優勢切入到這個市場中來,在未來幾十年的發展過程中,都有望獲得自己應有的市場份額。

  《紅周刊》:有觀點認為,華為、蘋果倆巨頭有望成為汽車智能化的最終贏家,您如何看?

  楊鑫:我認為目前下這個結論還為時尚早。因為汽車智能化大幕剛剛拉開,技術不斷進步,里面的演員會上演什么樣的角色,最終誰會留在舞臺上還存在很大變數。

  《紅周刊》:您如何看汽車智能化所帶來的投資機會?

  楊鑫:我認為其所帶來的投資機會有望是萬億級別甚至更大,預期會比智能手機給手機產業鏈的投資機會還大。

  汽車智能化涉及的產業鏈條非常長,如汽車、電子、科技、軟件、硬件等。建議投資者在做布局的時候,綜合運用跨行業的知識,并厘清上市公司在產業鏈中的話語權,以及所處細分市場的行業競爭優勢,從而規避未來長期發展過程中的不確定因素帶來的投資風險。

  氫燃料電池有望復制動力電池發展路徑

  國產替代趨勢下2045年或實現平價

  《紅周刊》:公路貨運的碳中和,能量密度高的氫燃料電池被寄予厚望。但進展似乎不如乘用車。

  楊鑫:的確。我們測算,公路貨運方面,中輕卡可以通過動力電池來實現碳中和。而700萬輛的重卡,因為遠途運輸可能在1000公里以上,且有重載,對電池能量密度要求較高,氫燃料電池是技術上比較可行的方式。

  但目前氫燃料電池經過制氫、儲氫、加氫等一系列環節后,成本非常高。考慮到目前我國重卡司機多數為個體戶,想要重卡司機采用氫能這種成本高又不方便的替代方式,仍需政策上的鼓勵。

  從政策介入時點來看,我們測算,當氫燃料電池的成本相較于燃油的綠色溢價達到200%的時候,是比較好的政策介入時點。此時,擴大規模有助于快速降低成本,同時也不會給財政帶來太大補貼負擔。

  另外,目前我國氫燃料電池對海外材料依賴程度較大,未來必然要實現國產化,我們預計2025年前我國將實現國產化核心材料供應鏈的基本布局。考慮到中國的制造業優勢,隨著效率的提升和規模化的生產,氫燃料電池成本將逐步下降,有望在2045年相較于燃油實現購置平價。

  《紅周刊》:如何看氫燃料電池的投資機會?

  楊鑫:投資機會很大,目前氫燃料電池所處階段,類似于多年前動力電池所處的階段。不過,從技術路徑來看,10年的技術路徑可能看得比較清楚,但10年之后的技術路徑就很難預測了,因為技術的進步可能會遠超預期。

  航空領域2060年實現“脫碳”難度大

  國際線重啟或將帶動航空股走出疫情陰霾

  《紅周刊》:從您和團隊測算來看,航空領域在2060年似乎難以實現完全“脫碳”?

  楊鑫:航空領域的“脫碳”難度比公路更大,中性假設測算看,到2060年,我國航空領域難以實現碳中和,甚至2060年的航空碳排放量相較于2019年還可能會出現翻倍增長。原因在于,在當前到2060年的這40年間,航空周轉量每年都在復合增長,且是所有交運行業中復合增長速度最快的細分領域,我們預計到2060年航空周轉量相較2019年將翻四倍。

  一方面,從海外經驗看,航空周轉量增速是高于GDP增速的,中國當前GDP增速雖放緩但仍維持增長態勢。另一方面,目前中國居民乘機次數僅為歐美的1/5~1/6。隨著生活節奏越來越快,航空出行在交運中占比將不斷提升。

  另外,如果使用動力電池作為飛機的主要動力,動力電池能力密度相較煤油低,飛機起飛所需的燃料電池重量將超過飛機起飛的最大重量,因此可能需要重新設計改造飛機,目前看,這些技術都需要在未來不斷突破。基于現在技術路徑來看,到2060年航空動力構成中,將由部分生物質燃油、部分氫能以及占比50%左右的煤油組成。

  《紅周刊》:難以“脫碳”,是否將導致航空公司未來的碳中和合規成本增加?

  楊鑫:有這種可能。目前國際民航組織ICAO提出了CORSIA(國際航空碳抵減機制),在今年開始實施,參與的航空公司將為其超出2019年水平線之上的碳排放購買碳信用進行抵消,以實現凈碳排放零增長。目前中國尚未參與CORSIA,未來如果參與,我國航空業成本可能會承壓。但換個角度看,這也有望倒逼航空業降本增效。

  《紅周刊》:航空周轉量的翻倍增長,將給航空股投資帶來哪些新機遇?

  楊鑫:從航空股的投資機會看,需求增長非常快的時候并非就是比較好的投資航空股的機會。比如,巴菲特重倉的美國航空股在疫情前表現非常好,主要邏輯并不是美國需求增長非常快,而是競爭格局的變化。例如,航空業通過整合,飛機的引進得到控制、轉載率得到提升,票價得到小幅上漲,美國三大航空公司盈利彈性就非常大。2019年美國三大航空ROE都可以達到30%左右的高水平。

  就中國而言,航空需求增速一直非常高,但二級市場波動卻非常大。如果碳中和背景下,整個行業的供給增速更加可控,那實現碳中和過程中,給航空股帶來的就并非壓力,整個航空股的投資格局也不一定會比現在差。

  《紅周刊》:您對航空股未來投資機會比較樂觀。在您看來,航空公司何時有望走出疫情帶來的虧損局面?

  楊鑫:這需要觀察疫情帶來的邊際變化。目前得益于國內疫情的控制以及疫苗接種量增加,航空業邊際出現改善。如清明節假期期間,我國航空需求恢復到2019年同期的90%。至于何時走出疫情帶來的陰霾,我認為國際線何時重啟將是非常重要的時點。

  公轉鐵或使得未來中國重卡保有量下降

  可回收的綠色快遞包裝或蘊藏投資機會

  《紅周刊》:電氣化率較高的鐵路是目前較為確定的可以通過電氣化實現碳中和的行業。有觀點認為,受益于公路運輸結構轉型帶來的“公轉鐵 ”需求,鐵路行業有望迎來發展黃金期。您對此如何看?

  楊鑫:考慮到公路領域實現碳中和仍需一段時間,公轉鐵是降低公路碳排放非常好的手段。目前我國鐵路的電氣化率非常高,在70%以上。從單位能耗上看,鐵路運輸成本比公路大幅降低的。2016年以來國家大力推行公轉鐵,。統計顯示,2016~2019年鐵路運量增加了10億噸,其中大宗貨物增加了6億多噸,公轉鐵效果成效較為明顯。預期預計在2060年前,鐵路可實現100%碳中和。不過,由于鐵路在交運碳中和排放中占比不如與公路、航空等領域高相比較低,因此邊際效應也就沒那么大。

  此外,公轉鐵一定程度上可能會使得中國重卡的保有量下降。據中金測算,中國整體貨運量近幾年來持續維持在近500億噸的水準,考慮到中國未來城市化率推進速度將有所放緩,未來整體貨運量或將維持當前水平。但短期看,中國重卡未來幾年保有量仍將保持上升態勢。

  《紅周刊》:除了上述討論的細分領域,您對碳中下航運和物流的投資機會如何看?

  楊鑫:航運占交運行業碳排放比重并不高,只有5%。雖然根據我們測算,由于氫燃料電池以及合成氨技術作為燃料未來大規模應用的經濟性問題,到2060年也難以實現碳中和,但整個碳排放在交運行業的占比將非常低。投資機會方面,航運板塊作為周期性行業,其投資機會與航空股較為類似,需求增長并不是長期投資的重要邏輯。在碳中和背景下,如果國際海事組織對碳排放有硬性要求,預期航運公司買船的時候會比較謹慎,這有助于行業景氣周期更持久。

  物流有很多不同層次的劃分,如就第三方物流來講,倉儲、干線配送等。,其中干線配送就是前面提到的公路貨運領域了,物流行業其實是公路貨運的實施者,這就回到了前面提到的公路貨運碳中和的實現路徑。另外,大家容易忽略的是,快遞包裝。在碳中和背景下,未來將推出更多跨界的綠色包裝,可回收包裝等,這都有望帶來相應的投資機會。總體上來看,物流碳排放占交運行業碳排放占比并不高。

  此外,“十四五”規劃中有很多與交通物流相關的政策,如高鐵的推行;貨運領域要推行多式聯運;物流業降本增效等,都有望給投資者帶來投資機會。例如,目前我國多式聯運的比例,相較海外非常低,而多式聯運其實是節能減排比較好的方式之一。

  (本文已刊發于5月1日《證券市場紅周刊》,原標題《新能源車有望維持30年高景氣度智能汽車投資機會或遠超智能手機——對話中金公司交運物流和基礎設施行業首席分析師楊鑫》;本文所涉個股僅做舉例,不做買賣推薦)

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